国盛宏不雅熊园：关税为何莫得推升好意思国通胀？

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　　熊园不雅察　国盛证券首席经济学家，熊园 博士

　　国盛证券宏不雅分析师，刘新宇 博士 CFA

　　事件：北京时辰6月11日20：30，好意思国公布2025年5月CPI。

　　中枢不雅点：好意思国5月CPI和中枢CPI均低于预期，举座通胀压力依然较为轻柔。数据公布后，好意思联储降息预期小幅上调，现在市集依然预期好意思联储年内降息2次，初次在9月。往后看，关税对通胀并非莫得影响、而是尚未充分透露，好意思国通胀上行风险依然存在。异日两个月重心关怀买卖谈判进展、特朗普“大秀好意思法案”进展、好意思联储6/19议息会议的表态。

　　1、好意思国2025年5月CPI同比2.4%，低于预期值2.5%，高于前值2.3%；中枢CPI同比2.8%，低于预期值2.9%，执平前值，为四年来最低。

　　2、主要分项中，食物环比回升，动力、中枢商品、中枢办事环比均回落。剔除食物、动力、住宅后的“超等中枢通胀”环比为0.01%，4月和3月区别为0.07%、-0.04%。举座看，好意思国通胀压力依然较为轻柔。

　　3、数据公布后，市集对好意思联储降息的预期小幅上调。利率期货隐含的2025年降息2次的概率从70%擢升至接近100%，初次降息时点依然在9月，9月降息概率也从70%擢升至80%傍边。

　　4、关税为何莫得推升好意思国通胀？主因两方面身分：一是现在平等关税仍处在豁免期，二是前期“抢入口”带来的补库。从5月PMI分项来看，补库已告一段落，物价指数仍居高不下，指向通胀上行风险仍存。此外，往日几个月好意思债隐含的盈亏均衡通胀保管高位、铺张者通胀预期大幅抬升，也反应出市集对通胀的担忧并未消退。

　　5、连接教导，异日两个月是迫切的不雅察窗口，重心关怀两大事件：一是买卖谈判效劳（中国放置8月12日，其他国度放置7月9日）；二是特朗普“大秀好意思法案”能否通过国会（若8月还未通过，政府可能堕入停摆）。短期而言，重心关怀6/19好意思联储议息会议的表态。

　　正文如下：

　　1、好意思国5月CPI和中枢CPI双双低于预期，关税影响尚不显耀。

　　>举座发扬：好意思国2025年5月未季调CPI同比2.4%，低于预期值2.5%，高于前值2.3%；中枢CPI同比2.8%，低于预期值2.9%，执平前值，为四年来最低。季调后CPI环比0.1%，低于预期值、前值和12个月均值0.2%；中枢CPI环比0.1%，低于预期值0.3%和前值、12个月均值0.2%。

　　>分项发扬：好意思国5月CPI主要分项方面，食物分项环比从-0.1%升至0.3%，高于12个月均值0.2%；动力分项环比从0.7%降至-1.0%，其中汽油和燃气价钱区别下降2.6%、1.0%；中枢商品分项环比从0.1%降至0%，执平 12个月均值，其中服装、新车、二手车价钱下降，医疗保健商品价钱上升；中枢办事分项环比从0.3%升至0.2%，低于12个月均值0.3%，其中住宅分项环比执平前值0.3%，医疗保健办事分项环比从0.5%降至0.2%，交通运输分项环比从0.1%降至-0.2%。剔除食物、动力、住宅后的“超等中枢通胀”环比为0.01%，4月和3月区别为0.07%、-0.04%。举座看，5月好意思国CPI同比虽小幅反弹，但环比连接降温，通胀压力依然较为轻柔。

　　2、CPI公布后，好意思元指数和好意思债收益率下行，降息预期小幅上调。

　　>大类金钱发扬：CPI公布后，好意思股先涨后跌、好意思元指数和好意思债收益率下行，黄金飞腾。放置6/12收盘，标普500、纳斯达克指数下落0.3%、0.5%，说念琼斯指数收平；10Y好意思债收益率下行5.0bp至4.42%，好意思元指数下落0.4%至98.6，现货黄金飞腾1.0%至3355.0好意思元/盎司。

　　>降息预期变化：CPI公布后，市集对好意思联储降息的预期小幅上调。利率期货隐含的2025年降息2次的概率从70%擢升至接近100%，初次降息时点仍在9月，9月降息概率也从70%擢升至80%傍边。

　　3、关税对好意思国通胀的影响尚未充分透露，异日两个月是迫切不雅察窗口。

　　>好意思国通胀预测：往日两个月好意思国通胀数据之是以发扬轻柔，一方面由于现在平等关税仍处在豁免期，另一方面则是前期“抢入口”带来的补库。从5月ISM制造业和管作事PMI来看，库存分项已启动明显回落，同期物价分项仍居高不下，预示着通胀压力仍存。若买卖契约未能末端、关税复原至较高水平，好意思国铺张品库存可能出现快速下降，进而明显推升通胀。此外，往日几个月好意思债和TIPS隐含的盈亏均衡通胀率保管高位、铺张者通胀预期大幅抬升，也反应出市集对通胀的担忧并未鼓胀排斥。

　　>近期重心关怀：连接教导，好意思国经济将迎来至关迫切的两个月，重心关怀两大事件：（1）买卖谈判进展：好意思国对其他国度的关税暂缓期放置7月9日，对中国的关税暂缓期放置8月12日。（2）特朗普“大秀好意思法案”能否通过国会：其主要实质包括减税、住手新动力补贴、提高债务上限等，若未能在8月初之前通过沟通院，好意思国政府可能被动堕入停摆。短期而言，重心关怀6/19好意思联储议息会议的表态（包括点阵图和经济预测更新）。

　　风险教导：好意思国经济与通胀、好意思联储货币战略、地缘突破等执续超预期。

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